Aquí vamos de nuevo: es probable que la ventana SLGS se cierre

El techo de la deuda federal, suspendido desde febrero de 2014, se restablecerá el domingo 15 de marzo. En ese momento, el techo de la deuda será igual a la cantidad de deuda pendiente en ese momento; en otras palabras, no habrá lugar para más deuda. Si el Congreso no hace nada para cambiar esto (lo que parece probable), la ventana donde los prestatarios de bonos con ventajas fiscales pueden enviar nuevas suscripciones para comprar SLGS (es decir, Tesoro de los EE. la semana previa. La anticipación de este cierre plantea una serie de preguntas para los profesionales de bonos:

  1. ¿Qué sucede si un emisor envía una suscripción a SLGS y la ventana se cierra antes de la fecha de entrega de SLGS?
  2. ¿Cómo se deben comprar los valores en custodia cuando no hay SLGS disponibles? ¿Deberían ofrecerse valores en custodia en este mercado de bajo rendimiento?
  3. ¿Cuánto tiempo es probable que la ventana SLGS esté cerrada?

Cada una de estas preguntas se responde a continuación después de un poco de historia.

Un poco de historia

Desde su cierre en 1995, la ventana SLGS se ha cerrado nueve veces. Los cierres se produjeron en oleadas, aparentemente cuando el Congreso y el presidente se pusieron particularmente irritables entre sí. De 2002 a 2007, la ventana se cerró cinco veces, luego todos los años de 2011 a 2014 (¡parece que la racha seguirá viva!). En ese período de 20 años, el cierre más corto fue de un día, en 2007, y el más largo fue de cinco meses, en 1995. Con esta fascinante parte de la historia, vayamos a las preguntas que realmente importan.

¿Qué sucede con las suscripciones SLGS pendientes?

Hacienda no está legalmente obligada a entregar SLGS pendientes de suscripción al cierre de la ventana, pero históricamente ha entregado estos SLGS. Al explicar SLGS, el sitio web de TreasuryDirect incluye las siguientes preguntas frecuentes:

¿Qué sucede con las suscripciones que ya están en SLGSafe cuando se cierra la ventana?

Aunque no es obligatorio, la práctica anterior de la Tesorería ha sido honrar todas las suscripciones de SLGS enviadas antes de la fecha y hora especificadas de suspensión de la SLGS, como se anunció en el comunicado de prensa respectivo de la Tesorería.

Esto deja a los abogados y consultores en una posición complicada: es una apuesta segura que se cumplirán las suscripciones pendientes, pero los emisores no quedarán impresionados con la calidad de la apuesta si, por alguna razón, el Tesoro cambia su historial y rechaza las entregas de SLGS. Por lo tanto, si un emisor decide suscribirse a SLGS a pesar del cierre inminente de la ventana, es posible que se requiera una planificación de contingencia. Como mínimo, un agente de licitación debe estar alineado y esperando entre bastidores si es necesario para evitar el desastre de no tener títulos atascados en el cierre. También podría requerir, antes de la venta, extender el tiempo entre la venta y el cierre para dar tiempo a completar la subasta. Y potencialmente lo más difícil, habría que pensar en una fuente adicional de financiación en caso de que las tasas de interés hayan bajado desde que se vendió el bono y solo estén disponibles valores de mercado abierto de bajo rendimiento. En este caso, se requerirá financiación adicional para un depósito en garantía "suficiente". Por supuesto, todas estas discusiones de planificación de contingencia con el emisor pueden conducir al camino más seguro de comprar valores en el mercado abierto desde el principio.

Si SLGS no está disponible, ¿cómo se deben comprar los títulos bloqueados?

La respuesta fácil a esta pregunta podría ser ofertar por todos los valores en custodia de acuerdo con el puerto seguro de las Regulaciones. Y esa es probablemente la respuesta correcta para los prepagos. Pero, ¿es esto necesario para los rescates actuales, donde los valores bloqueados no están sujetos a una restricción de rendimiento? Aquí hay algunas consideraciones.

¿Se descontará el tema de la devolución? Considere si calificará para la excepción de reembolso del emisor pequeño o la excepción de gastos de 6 meses (la única excepción de gastos potencialmente aplicable a los problemas de pago). En cuanto a este último, por supuesto, el depósito en garantía se utilizará por definición para pagar los bonos pagados en curso en menos de 6 meses. Sin embargo, también es necesario asegurarse de que los ingresos utilizados para pagar los costos de emisión financiados y los intereses también se gasten dentro de los 6 meses. Dado que las inversiones en custodia no estarán sujetas a restricciones de rendimiento, si la emisión también está exenta de descuento, puede ser innecesario ofrecer los valores en custodia. Pero considere primero lo siguiente.

Incluso si los valores en custodia son elegibles para una excepción de reembolso, si hay otros ingresos brutos de emisión que están sujetos a reembolso, los valores en custodia pueden proporcionar un medio valioso para promediar cualquier arbitraje positivo presente o futuro. Si no se ofrecen valores en custodia, puede ser difícil convencer al IRS durante la auditoría de que los valores han sido tasados ​​al valor justo de mercado. Dos de las fuentes más comunes de ingresos brutos sujetos a condonación en un problema de reembolso en curso que satisface la excepción de gastos de 6 meses son los fondos de reserva y los ingresos transferidos.

Finalmente, debe recordarse por qué los valores de depósito en garantía deben ofrecerse bajo el puerto seguro fiscal, porque de lo contrario es difícil confirmar un precio justo en el mercado. Por lo tanto, incluso si no es necesario por motivos fiscales, un emisor puede optar por ofrecer valores en custodia para garantizar un precio de mercado justo. E incluso si un emisor está seguro de que puede comprar los valores a un precio de mercado justo sin hacer una oferta, puede ser conveniente ofertar por los valores solo para evitar cualquier problema "político" (no fiscal) de tener que probar un mercado justo. precio en el futuro.

¿Cuánto tiempo es probable que la ventana SLGS esté cerrada?

Esta es probablemente la pregunta más difícil de responder. Depende de cuando el Congreso y el Presidente levanten o suspendan (nuevamente) el techo de la deuda, y depende de cuando el Tesoro se quede sin dinero. Aunque el país llegó a su límite de deuda el 15 de marzo (dado cómo funciona la suspensión del límite de deuda), pasarán varios meses antes de que el Tesoro tenga que emitir deuda para mantener el gobierno. En primer lugar, Hacienda ha demostrado su capacidad para hacerse hueco por debajo del techo de la deuda tomando "medidas extraordinarias" para retrasar la necesidad de subir el techo de la deuda, siendo la que más nos gusta el cierre de la ventana de la SLGS. Si bien esto no reducirá la cantidad de deuda pendiente, la combinación de medidas como esta para reducir la deuda nueva con otras medidas que reducen la deuda, así como las entradas de efectivo anuales de las próximas fechas de vencimiento de impuestos, retrasará la necesidad de fondos adicionales por parte del Tesoro. préstamo. Los economistas han pronosticado que estos factores mantendrán al gobierno en funcionamiento al menos hasta la primavera y posiblemente hasta el cuarto trimestre de este año calendario. El resultado: ¡podríamos ver un registro de cierre de la ventana SLGS!

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